# Шанхайская биржа: SSE, STAR Market, GDR и облигационный контур

> Пороги SSE Main Board и пяти стандартов STAR Market, маршрут GDR после реформы CSRC 2023 и ответ: может ли иностранная компания разместиться в КНР.

Author: Мария Плотникова — Юрист, Family Office (https://wiki.private.law/authors/plotnikova)
Last modified: 2026-09-04T00:00:00.000Z
Canonical: https://wiki.private.law/shanghai-listing
Topics: investments
Jurisdictions: china
Functional tags: corporate-banking
Product tags: investment, company
Semantic tags: corporate-banking, investment, company, custom-consultation

---

## Концепция

Иностранная компания не может разместить акции на Шанхайской бирже. Прямого листинга иностранного эмитента на SSE не существует: Закон о ценных бумагах КНР построен вокруг эмитентов, учреждённых по китайскому праву, и режима допуска иностранного юрлица в нём нет вовсе.

Обходных конструкций три. **CDR (中国存托凭证)** — китайская депозитарная расписка: механизм взаимных расписок открыт компаниям с листингом в Великобритании, Швейцарии и Германии ([Положения CSRC, октябрь 2018, ред. февраль 2022](https://www.sse.com.cn/assortment/stock/slsc/briefintro/)), но за семь лет им не воспользовался никто. **Red-chip** — офшорный холдинг с китайскими активами возвращается на STAR при капитализации **≥10 млрд юаней** либо **≥5 млрд** при выручке **≥500 млн**. **Облигационная** — юаневый выпуск нерезидента на бирже возможен, но статистически маргинален. Поверх действует **негативный список**: АО с иностранными инвестициями доказывает, что его бизнес не подпадает под ограничения доступа иностранных инвестиций ([ред. 2024 г., NDRC, PDF](https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/fzggwl/202409/P020240907514493057643.pdf)).

На SSE иностранным может быть капитал и структура владения, но не сам эмитент. Карта китайских инструментов — в [китайском хабе](https://wiki.private.law/china-hub); площадка с прямым допуском иностранного эмитента — [Гонконг](https://wiki.private.law/hong-kong-ipo).

> 🍓 Регистрационная реформа 2023 года не была либерализацией. Через четырнадцать месяцев после неё, 30 апреля 2024 г., SSE подняла требование к прибыли последнего года с 60 до 100 млн юаней, к денежному потоку — со 100 до 200 млн, капитализацию по третьему стандарту — с 8 до 10 млрд. Барьер задаётся цифрами, а не типом режима.

## Матрица: цель финансирования → инструмент → доступ нерезидента

Матрица отвечает, что из китайского рынка капитала открыто иностранному лицу — в разрезе цели, а не площадки.

| Цель | Инструмент | Доступен ли нерезиденту |
| --- | --- | --- |
| Акционерный капитал в юанях под китайские активы | **IPO на SSE Main Board или STAR** | **Как эмитент — нет.** Только китайское АО; нерезидент — лишь его акционер, бизнес проверяется по негативному списку |
| Вывод на материк офшорного холдинга с китайскими активами, в том числе VIE | **Red-chip листинг или CDR на STAR** | **Условно да.** ≥10 млрд юаней либо ≥5 млрд при выручке ≥500 млн; с зарубежным листингом — ≥200 млрд либо ≥20 млрд плюс технологии |
| Эмитент с листингом в Лондоне, Цюрихе, Франкфурте — на SSE | **CDR по механизму взаимосвязи** | **Юридически да, практически нет:** ноль выпусков за семь лет |
| Валюта за рубежом при листинге A-акций | **GDR на LSE, SIX, Deutsche Börse** | **Нет.** Только китайским компаниям с капитализацией A-акций ≥20 млрд юаней (с 18.07.2023) |
| Заём в юанях для иностранного заёмщика | **Биржевые панда-облигации SSE** | **Юридически да, статистически нет:** ~0,7% выпуска, дефолтный маршрут — [межбанковский](https://wiki.private.law/panda-bonds) |
| Покупка китайских бумаг инвестором | **Stock Connect, QFII/RQFII** | **Да.** STAR через Connect — только институциональным профессиональным инвесторам; лимиты 10% и 30% |
| Стратегический вход в листингованную компанию | **Стратегические инвестиции иностранцев** | **Да, с 02.12.2024 проще:** активы от $50 млн либо $300 млн под управлением, lock-up от 12 месяцев |

## Устройство рынка

Материковый рынок разделён между тремя биржами директивно, по типу эмитента: заход «не на свою» доску отсекается независимо от финансов.

SSE на 31.12.2025 — 2 340 компаний и 64,78 трлн юаней капитализации, SZSE — 2 887 и 43,24 трлн, Пекинская биржа — 288 и 0,87 трлн ([Baker McKenzie](https://resourcehub.bakermckenzie.com/en/resources/cross-border-listings-guide/asia-pacific/shanghai-shenzhen-and-beijing-stock-exchanges/topics/overview-of-exchange)). Внутри SSE две доски: **Main Board (主板)** для зрелых прибыльных компаний и **STAR Market (科创板)** — 592 компании и свыше 9,6 трлн юаней на 05.11.2025 ([SSE, публикация 10.11.2025](https://english.sse.com.cn/news/newsrelease/digest/c/c_20251110_10797611.shtml)), единственная доска материка, допускающая убыточных эмитентов, WVR и red-chip. **ChiNext** строже STAR по прибыли, но по решению CSRC от 9 апреля 2026 г. допускает и убыточные компании ([CSRC](https://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7625372/content.shtml)); **BSE (Пекин)** — доска малого бизнеса от 200 млн юаней капитализации.

**Акции A и B.** A-акции — юаневые бумаги для резидентов и допущенных иностранных каналов; B-акции — реликт 1992 года в долларах: около 80 эмитентов, оценки на уровне 60% от сопоставимых A-акций, регулирование не менялось с 1995 года, новых размещений нет ([AllBright Law, сентябрь 2025](https://www.allbrightlaw.com/CN/10475/1969a683c969ff8f.aspx)).

**Регистрационная реформа (注册制)** распространена на все доски 17 февраля 2023 г. ([CSRC Шанхай](http://www.csrc.gov.cn/shanghai/c105566/c7155731/content.shtml)): содержательную проверку ведёт биржа — приём, раунды вопросов (问询), Комитет по листингу, — CSRC регистрирует за 20 рабочих дней. Либерализацией это не является: «Новые девять статей» Госсовета от 12 апреля 2024 г. требуют «жёстко держать входные ворота допуска» ([CSRC](http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7473584/content.shtml)).

## SSE Main Board: пороги в редакции 30 апреля 2024 года

Достаточно соответствовать одному из трёх наборов финансовых критериев.

| Критерий | Стандарт 1 | Стандарт 2 | Стандарт 3 |
| --- | --- | --- | --- |
| Капитализация | — | **≥5 млрд юаней** | **≥10 млрд юаней** |
| Чистая прибыль | Положительна 3 года; накопленная **≥200 млн**, последний год **≥100 млн** | Последний год положительна | Последний год положительна |
| Выручка | За 3 г. **≥1,5 млрд** (альтернатива потоку) | **≥600 млн** | **≥1 млрд** |
| Денежный поток | За 3 г. **≥200 млн** (альтернатива выручке) | За 3 г. **≥250 млн** | — |

Источник — [раздел SSE об основной доске](https://www.sse.com.cn/services/listingwithsse/regulations/main/), сверка — [Sina Finance](https://finance.sina.com.cn/roll/2024-12-24/doc-ineapfhx1939552.shtml). Английская версия сайта SSE устарела вдвойне: обзорная страница листинга не обновлялась с 31.10.2019 и требует накопленной за три года прибыли ≥30 млн юаней при денежном потоке ≥50 млн, а английский перевод Правил листинга остался в редакции февраля 2023 года — прибыль последнего года ≥60 млн и третий стандарт ≥8 млрд. Действующие китайские тексты — 100 млн и 10 млрд.

Нефинансовые требования: деятельность **≥3 лет**; фактический контролирующий субъект не менялся 3 года; капитал после эмиссии **≥50 млн юаней**; free float **≥25%** (**≥10%** при капитале свыше 400 млн); отчётность по CAS с аудитом за три года ([аудит в Китае](https://wiki.private.law/audit-china)); [lock-up](https://wiki.private.law/lock-up) контролирующего акционера — **36 месяцев**. С 1 января 2025 г. акции получают статус **ST**, если за три года дивиденды составили менее 30% среднегодовой прибыли и менее 50 млн юаней ([SSE, 30.04.2024](https://www.sse.com.cn/listing/announcement/notification/c/c_20240430_10764654.shtml)): реинвестировать всю прибыль после листинга нельзя.

## STAR Market: пять стандартов листинга

Пять наборов критериев ст. 2.1.2 Правил листинга STAR — единственная в КНР конструкция, где капитализация замещает и прибыль, и выручку целиком.

| Стандарт | Капитализация | Прибыль | Выручка за последний год | НИОКР или денежный поток |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| **1** | ≥ **1 млрд юаней** | Положительна 2 года, накопленная **≥50 млн** | — | — |
| **1, альтернатива** | ≥ **1 млрд юаней** | Последний год положительна | **≥100 млн** | — |
| **2** | ≥ **1,5 млрд юаней** | Не требуется | **≥200 млн** | НИОКР к выручке за 3 г. **≥15%** |
| **3** | ≥ **2 млрд юаней** | Не требуется | **≥300 млн** | Денежный поток за 3 г. **≥100 млн** |
| **4** | ≥ **3 млрд юаней** | Не требуется | **≥300 млн** | — |
| **5** | ≥ **4 млрд юаней** | Не требуется | **Не требуется** | Продукт одобрен госорганом; для фармы — препарат во II фазе клинических испытаний |

Показатели сверены по материалам: [раздел SSE о STAR](https://www.sse.com.cn/services/listingwithsse/regulations/star/), [Правила листинга, PDF](https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules/repeal/rules/c/10118921/files/9bd863640cc44cfb8db0a7e756df68dc.pdf). Капитал после эмиссии — **≥30 млн юаней**, track record — 2 года; red-chip и WVR — от 10 млрд юаней либо от 5 млрд при выручке ≥500 млн.

Реальным барьером часто оказываются не финансы, а требования **научно-технической атрибутивности (科创属性)**, ужесточённые 30.04.2024: НИОКР ≥5% выручки за 3 года либо накопленно **≥80 млн юаней** (было 60 млн); персонал НИОКР ≥10%; **≥7 изобретательских патентов** (было 5); CAGR выручки **≥25%** (было 20%) ([CNStock](https://news.cnstock.com/news,bwkx-202404-5226811.htm)). Недвижимость и финансовый бизнес исключены прямо.

**Пятый стандарт и STAR Growth Tier — главный сюжет 2025–2026 годов.** С июня 2023 г. стандарт был де-факто заморожен: два года без одобрений, число компаний с маркером «U» упало с 54 до 32. Разморозил его пакет CSRC **«1+6»** от 18 июня 2025 г., учредивший Слой научно-технического роста ([CSRC](http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7565139/content.shtml)). Первое убыточное IPO после паузы — **Wuhan Healthgen Biotechnology (禾元生物; в источнике — Wuhan Heyuan Biotechnology), 1 июля 2025 г.**: привлечение 3,5 млрд юаней при выручке 25,2 млн ([Caixin](https://www.caixinglobal.com/2025-07-02/chinas-star-market-clears-first-unprofitable-ipo-since-fifth-standard-revival-102337029.html)). Итог первого года на 12.06.2026: 59 заявок на STAR, из них **24 от убыточных компаний и 9 по пятому стандарту** ([21jingji](https://www.21jingji.com/article/20260612/herald/8578b96615a92b4b39bbde44ab71a4c6.html)); периметр расширен на коммерческую космонавтику и разработчиков больших моделей ИИ ([SSE, «Руководство № 10»](https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules2025/stocks/review/firstepisode/c/c_20260617_10822578.shtml)).

## Сравнение площадок: SSE Main Board, STAR, ChiNext, HKEX

Материк требует кратно больше прибыли, чем Гонконг, но допускает убыточного технологического эмитента дешевле по капитализации, чем принято думать.

| Параметр | SSE Main Board | STAR Market | ChiNext | HKEX Main Board |
| --- | --- | --- | --- | --- |
| Вход по прибыли | За 3 г. ≥200 млн юаней, посл. год ≥100 млн | За 2 г. ≥50 млн юаней | За 2 г. ≥100 млн юаней | За 3 г. ≥HK$80 млн |
| Капитализация | 5–10 млрд юаней (Ст. 2–3) | **1 млрд юаней** | 1 млрд юаней | HK$500 млн |
| Убыточный эмитент | Нет | **Да: 4 млрд юаней** | По решению CSRC от 09.04.2026 — да | Да: главы 18A и 18C |
| Иностранный эмитент | **Нет** | **Нет** (red-chip — да) | **Нет** | **Да** |
| Отчётность | CAS | CAS | CAS | IFRS, HKFRS, US GAAP |
| Издержки | 100 млн юаней / 10,18% | 139 млн юаней / 9,41% | 79,7 млн юаней / 11,54% | Отдельная смета — в статье о Гонконге |

Гонконгский порог прибыли — по [гл. 8 Правил листинга HKEX](https://www.hkex.com.hk/-/media/hkex-market/listing/rules-and-guidance/listing-rules-contingency/main-board-listing-rules/equity-securities/chapter_8): тест прибыли действует в редакции с 01.01.2022, остальные требования главы с тех пор пересматривались не раз. Издержки — по 183 IPO за январь 2025 — 17.06.2026 ([Dahe Cube](https://app.dahecube.com/nweb/news/20260625/278331n6a7f35df76d.htm?artid=278331)).

> 🧭 Порядок вопросов при выборе площадки. Первый — юрисдикционный: если эмитентом будет не китайское юрлицо, материковые колонки закрываются целиком. Второй — отраслевой: STAR принимает только «жёсткие технологии». Третий — про прибыль. Четвёртый — про валюту: материк даёт юани с ограниченной репатриацией, Гонконг — свободно конвертируемые деньги, и для центра прибыли вне КНР это перевешивает разницу в оценке.

## Процедура IPO: шаги, сроки, издержки

Путь от решения до звонка на бирже занимает 2,5–4 года: в горизонт входят формирование трёхлетней отчётности по CAS и преобразование в АО, 12–24 месяца активной подготовки и от 193 до 691 дня рассмотрения, а нормативные «три месяца» покрывают только финальный отрезок.

**Подготовка, 12–24 месяца.** Преобразование ООО в акционерное общество проводится по балансовой стоимости чистых активов (整体变更), иначе трёхлетний track record обнуляется ([форма юрлица в КНР](https://wiki.private.law/company-china)); капитализация нераспределённой прибыли при этом создаёт налоговое событие по НДФЛ у физических акционеров. Далее аудит за три года по CAS и консультационный период под надзором CSRC. **Спонсор (保荐机构)** надзирает три года после листинга и по ст. 85 Закона о ценных бумагах отвечает перед инвесторами за ложное раскрытие **с презумпцией вины**; на STAR он выкупает 2–5% эмиссии с 24-месячным lock-up.

**Проверка и регистрация.** Приём заявки — 5 рабочих дней, первый раунд вопросов — 20, число раундов не ограничено, регистрация CSRC — 20, норматив «не более 3 месяцев» ([SSE](https://www.sse.com.cn/listing/aboutus/auditprocess/)). Он фиктивен: в срок не входят ответы эмитента, приостановки и выездные проверки. Фактические сроки от приёма до листинга (335 компаний, 2023 — март 2024): **Main Board — 193 дня, BSE — 263, STAR — 403, ChiNext — 691** ([Gelonghui](https://m.gelonghui.com/p/705289)). Потолок 23× P/E отменён вместе с регистрационной системой; цена формируется книгой заявок среди институциональных инвесторов (询价) с отсечением высоких котировок, первые пять дней торгов идут без ценовых лимитов. В 1П2026 средний P/E размещения — 25× против 19× годом ранее ([EY, PDF](https://www.ey.com/content/dam/ey-unified-site/ey-com/en-cn/newsroom/2026/6/documents/ey-chinese-mainland-and-hong-kong-ipo-report-en.pdf)).

**Отказы, 2024–2026.** За 2025 год принято 300 заявок, листинг прошли 115 компаний, прекращено 108, из них **101 — добровольный отзыв**, на 75% меньше, чем в 2024-м ([Sina Finance](https://finance.sina.com.cn/roll/2026-01-09/doc-inhftcfm2887296.shtml)). В 1П2026 — 242 заявки (+37%). Формула «выездная проверка равна отзыву» сломалась: из 40 отобранных к 01.07.2026 компаний отозвалась **одна** против 71–82% в 2021–2023 гг. ([21jingji](https://m.21jingji.com/article/20260703/ff12472921a4d997fcbc515666c6315a.html)).

**Издержки.** Средние расходы на эмиссию — **80,6 млн юаней**, медиана 71,9 млн, средняя ставка — **11,15% привлечённого**: андеррайтинг и спонсор 56,4 млн, аудит 13,3 млн, юристы 6,7 млн. STAR дороже всех в абсолюте (139 млн юаней) и дешевле всех в процентах (9,41%), BSE — наоборот.

> ⚙️ С 15 февраля 2025 г. Положение Госсовета запрещает привязывать вознаграждение спонсоров, юрфирм и аудиторов к результату размещения ([Sina Finance, 17.01.2025](https://finance.sina.com.cn/jjxw/2025-01-17/doc-inefhrnw6488127.shtml)). Модель success fee в КНР незаконна: рынок перешёл на фиксированные ставки с поэтапной оплатой, и отозванная на середине заявка оставляет эмитента с оплаченной подготовкой и без денег.

## Что доступно иностранной компании: CDR и red-chip

CDR — расписка на акции эмитента, зарегистрированного вне КНР; это единственный формально открытый иностранцу вход на SSE и одновременно самый неиспользуемый.

**Пилот инновационных предприятий и red-chip** опирается на Уведомление Госсовета 2018 № 21 и объявления CSRC 2020 № 20 и 2021 № 20 ([CSRC](https://www.csrc.gov.cn/csrc/c101802/c1496491/content.shtml)). Пороги: red-chip с зарубежным листингом — капитализация ≥200 млрд юаней либо, после смягчения апреля 2020 г., ≥20 млрд плюс собственные ведущие технологии; без листинга — выручка ≥3 млрд при оценке ≥20 млрд. Наборы порогов не конкурируют: цифры пилота относятся к возврату на материк вне STAR, а листинг на самой STAR идёт по ст. 2.1.3 Правил листинга — ≥10 млрд юаней либо ≥5 млрд при выручке ≥500 млн. Единственный кейс — **Ninebot (**[**689009.SH**](https://www.sse.com.cn/star/en/marketdata/snapshot/c/5594202.shtml)**), октябрь 2020**. Деталь для VIE: выпуск **акций** требует согласования министерств и NDRC, выпуск **CDR** — нет ([Zhong Lun](https://www.zhonglun.com/research/articles/8224.html)); см. также [холдинговые структуры](https://wiki.private.law/holding-structures) и [национальную безопасность](https://wiki.private.law/national-security-review).

**Режим взаимных депозитарных расписок** охватывает Великобританию, Швейцарию и Германию: компания с листингом на квалифицированной зарубежной бирже вправе выпустить CDR на основной доске SSE. За семь лет с июня 2019 г. этим не воспользовался никто — из-за порогов, сверки отчётности с CAS и отсутствия экономического смысла: привлечённые юани нельзя свободно вывести. При этом 14 января 2026 г. Минфин, ГНУ и CSRC продлили льготный налоговый режим по CDR на 2026–2027 гг. при единственном эмитенте ([Sina Finance](https://finance.sina.com.cn/jjxw/2026-01-21/doc-inhiaktr5323022.shtml)).

> ⚠️ Планировать заход на SSE через CDR как иностранный эмитент нельзя. Ноль выпусков за семь лет при действующей нормативной базе и продлеваемой льготе — не «пока не сложилось», а устойчивое состояние рынка. Работающий вариант один: red-chip с китайскими активами на STAR.

## GDR: маршрут в обратную сторону

GDR — расписка китайской листингованной компании, размещаемая в Лондоне, Цюрихе или Франкфурте; это канал вывоза китайского эмитента наружу, а не ввоза иностранного внутрь.

Механизм запущен 17 июня 2019 г. как Shanghai–London Stock Connect, в феврале 2022 г. CSRC распространила его на Швейцарию и Германию. Пик — 9 размещений на SIX в 2022 г. и 8 в 2023 г.

| Параметр | До реформы 2023 г. | После 18.07.2023 |
| --- | --- | --- |
| Процедура на бирже | Упрощённый «зелёный коридор» | **Полный цикл как для частного размещения** |
| Капитализация A-акций | Порог не установлен | **Средняя за 120 торговых дней — ≥20 млрд юаней** |
| Стаж листинга | Не требовался | **Не менее 1 года** |
| Отношения с CSRC | Одобрение биржи | **Филинг:** подача в CSRC в течение 3 рабочих дней после подачи зарубежному регулятору (с 31.03.2023) и раскрытие на семи контрольных точках |
| Обоснование цели | Общее требование | **Руководство № 5 от 16.05.2023:** обоснование необходимости привлечения |
| Цена размещения | — | **Не ниже 90% средней цены закрытия за 20 дней** (внутреннее размещение — 80%) |
| Конвертация в A-акции | Обратный обмен на дисконте как арбитраж (оценка) | **Запрет 120 дней**; контролирующему акционеру — 36 месяцев |

Сравнение опирается на [консультацию SSE, 02.06.2023](https://www.sse.com.cn/lawandrules/publicadvice/c/c_20230602_5722095.shtml), разборы [Han Kun](https://hankunlaw.com/portal/article/index/cid/8/id/13388.html) и [Zhong Lun](https://www.zhonglun.com/research/articles/9206.html). Требования принимающей биржи мягче: SIX ждёт капитал от 25 млн франков ([SIX IPO Guide, PDF](https://www.six-group.com/dam/download/the-swiss-stock-exchange/listing/equity/ipo/six-ipo-guide-en.pdf)).

**Канал схлопнулся.** В июне 2023 г. четыре компании отозвали планы GDR за две недели, до конца года — ещё пять, в 2024 г. — ещё семь, включая Sany Heavy Industry и East Money; новых планов за 2024 год заявлено два ([21jingji](https://www.21jingji.com/article/20241108/herald/b68121bac21bc7c99d6ed39ddda96d10.html)). Sanhua отменила одобренный GDR на 5 млрд юаней и ушла в Гонконг. Точечное оживление в 2026 г. есть — в апреле публиковалось решение о листинге GDR на SIX, — но возврата к объёмам 2022–2023 гг. нет.

**Функцию GDR перехватил маршрут A+H.** В 2025 г. состоялось 19 размещений A+H ([Sina Finance, 23.07.2026](https://finance.sina.com.cn/wm/2026-07-23/doc-iniiunaz1468243.shtml)): главный канал выхода китайского эмитента на западный капитал сегодня — Гонконг, а не GDR, и сам маршрут разобран в статье про [листинг на HKEX](https://wiki.private.law/hong-kong-ipo).

## Облигационный контур SSE

Биржевой долговой рынок SSE — один из крупнейших в мире (выпуск за 2025 год около 4,5 трлн юаней), но для нерезидента он закрыт статистикой, а не правом.

Размещать можно корпоративные облигации (公司债), ABS, зелёные облигации и облигации техинноваций, бумаги «Пояса и пути», REITs и панда-бонды ([руководство SSE, ред. 21.05.2025](https://www.sse.com.cn/lawandrules/sselawsrules2025/bond/listing/corporatebond/)). Развилка с межбанковским рынком: на бирже проверяет SSE, регистрирует **CSRC**, на CIBM действуют **PBoC и NAFMII**; биржевые требования жёстче — средняя распределяемая прибыль за три года должна покрывать годовые проценты.

Честный вывод: **биржевой панда-маршрут для нерезидента практически мёртв** — на межбанковский рынок приходится **99,3% выпуска панда-бондов 2026 года** ([S&P Global China Ratings, 13.08.2026, PDF](https://www.spgchinaratings.cn/upload/20260813_pandabonds_CN.pdf)), а заметный биржевой прецедент один: **РУСАЛ, март 2017 г.** Долговой домен целиком — в статье про [панда-облигации](https://wiki.private.law/panda-bonds), цена денег в КНР — в статье про [кредитование в Китае](https://wiki.private.law/china-lending).

## Доступ инвестора, репатриация и налоги

Для покупателя китайских бумаг рынок открыт шире, чем для эмитента: работают Stock Connect, QFII/RQFII, Bond Connect и Swap Connect.

**Stock Connect (Northbound)** — основной канал: дневная квота шанхайского направления 52 млрд юаней, акция попадает в перечень при среднедневной за последние 6 месяцев капитализации ≥5 млрд юаней и среднедневном обороте ≥30 млн. Ограничение, которое обычно теряется: акции STAR включены в Connect с 1 февраля 2021 г., но торговать ими **вправе только институциональные профессиональные инвесторы** ([HKEX, FAQ, 06.07.2026, PDF](https://www.hkex.com.hk/-/media/HKEX-Market/Mutual-Market/Stock-Connect/Getting-Started/Information-Booklet-and-FAQ/FAQ/FAQ_En.pdf)). Лимиты — 10% на инвестора и 30% совокупно.

**QFII/RQFII** после реформы, в силе с 1 ноября 2020 г.: квоты отменены, режимы объединены, заявка рассматривается 10 рабочих дней, периметр расширен на межбанковские облигации, фьючерсы, опционы и репо ([SSE](https://english.sse.com.cn/access/qfiirqfii/rules/), хранение — [кастоди](https://wiki.private.law/securities-custody)). **Bond Connect** к августу 2025 г. обслуживал ~1 170 институциональных инвесторов с портфелем ~3,9 трлн юаней, квота **Swap Connect** повышена с 20 до 45 млрд юаней 25.09.2025 ([Caixin](https://www.caixinglobal.com/2025-09-25/china-more-than-doubles-daily-quota-for-northbound-swap-connect-102366051.html)). **Стратегические инвестиции**: Меры со 2 декабря 2024 г. снизили порог активов до **$50 млн собственных либо $300 млн под управлением**, отменили минимальную долю 10%, сократили lock-up до **12 месяцев** ([Минкоммерции](https://www.mofcom.gov.cn/zfxxgk/zc/gz/art/2024/art_a57a6bc86507426abf307acfb5fa5da9.html)).

Формальных квот на репатриацию нет, но остаются фрикции: налоговый клиренс при выводе прибыли и неопределённость по НДС при конвертации.

| Доход иностранного инвестора | Режим | Норма и срок |
| --- | --- | --- |
| Прирост капитала по A-акциям через Stock Connect | **Освобождение** от налога на прибыль и НДС | Цайшуй № 81 (2014), **бессрочно** |
| Прирост капитала QFII/RQFII | **Освобождение** от налога на прибыль | Цайшуй № 79 (2014), **бессрочно** |
| Дивиденды по A-акциям | **10% налога у источника** | Снижение по СИДН возможно — [налог у источника](https://wiki.private.law/withholding-tax) |
| Процентный доход по облигациям | Освобождение от налога на прибыль и НДС | **01.01.2026 – 31.12.2027**; кроме дохода постоянного представительства |
| CDR | Льгота для физлиц, фондов и QFII | Объявление 2026 № 8, **до 31.12.2027** |

Налоговые даты сверены по [Синьхуа, 15.01.2026](http://www.news.cn/20260115/a673f4cb2b4a43918d93a24bf69dfb00/c.html), [налоговому управлению Шанхая](https://shanghai.chinatax.gov.cn/zcfw/zcfgk/zzs/202601/t479064.html). Льготы по облигациям и CDR истекают **31.12.2027**, освобождение по [приросту капитала](https://wiki.private.law/capital-gains-tax) на акциях бессрочно.

## Риски и ограничения

Главный риск материкового листинга структурный: эмитент принимает обязанности, которых нет в других азиатских юрисдикциях, и снять их после размещения нельзя.

**Периметр допуска.** Бизнес компании с иностранным участием сверяется с негативным списком, сделки с контролем — с проверкой по мотивам национальной безопасности, а STAR отсекает недвижимость и финансы независимо от цифр.

**Санкционный контур** работает вне китайского права и с обеих сторон: цепочка бенефициаров и контрагентов проходит [скрининг](https://wiki.private.law/sanctions-screening) у аудитора, спонсора и банков вместе с [происхождением средств](https://wiki.private.law/source-of-funds), а инвестор ограничен запретами своей юрисдикции на владение бумагами отдельных эмитентов.

**Отбор посредниками и пост-листинговые обязанности.** Ответственность спонсора и обязательное соинвестирование на STAR означают, что он фильтрует кандидатов жёстче регулятора. После листинга остаются дивидендный триггер ST, 36-месячный lock-up и три года надзора спонсора; привлечённые юани при этом остаются юанями — ограниченная репатриация и объясняет, почему CDR за семь лет не выпустил никто.

## Что изменилось в 2024–2026

Сводка нормативных сдвигов, определяющих режим на сентябрь 2026 года.

| Дата | Изменение | Эффект |
| --- | --- | --- |
| **12.04.2024** | «Новые девять статей» Госсовета | Жёсткий контроль допуска, чёрные списки посредников, ответственность аудиторов и юристов |
| **30.04.2024** | SSE: ужесточение критериев Main Board и STAR | Прибыль последнего года 60 → **100 млн юаней**, денежный поток 100 → **200 млн**; на STAR патенты 5 → **7**, НИОКР 60 → **80 млн**, CAGR 20% → **25%** |
| **02.12.2024** | Меры о стратегических инвестициях иностранцев | Порог активов вдвое ниже, lock-up 3 года → **12 месяцев**, допущены иностранные физлица |
| **01.01.2025** | Дивидендный триггер ST | Дивиденды менее 30% средней прибыли и менее 50 млн юаней за 3 года — маркер ST |
| **15.02.2025** | Положение о вознаграждении посредников | **Запрет success fee** и региональных IPO-субсидий |
| **18.06.2025** | CSRC: пакет «1+6», STAR Growth Tier | **Реактивация пятого стандарта** после двухлетней паузы |
| **14–15.01.2026** | Продление налоговых льгот | Режим CDR и освобождение по процентному доходу нерезидентов — **до 31.12.2027** |
| **17.06.2026** | SSE: Руководство № 10 по компаниям больших моделей ИИ | Пятый стандарт распространён на разработчиков LLM без выручки |

## Кому этот путь доступен

Материковый листинг — инструмент для бизнеса, чьи операции, выручка и налоговая история находятся в КНР.

Путь открыт трём категориям: китайской операционной компании, проходящей по цифрам одного из стандартов; АО с иностранным участием, если бизнес проходит негативный список, а владение выдерживает требование неизменности контроля; red-chip холдингу от 10 млрд юаней. Закрыт — иностранной компании без китайских активов, техбизнесу дешевле миллиарда юаней и тому, кто рассчитывает уложиться в год.

Для владельца капитала картина благоприятнее: смягчение декабря 2024 года допустило иностранных физлиц к стратегическим инвестициям и сократило lock-up втрое, так что ограничителем остаётся выход, а не вход. Что вместо материка: эмитенту — Гонконг с прямым допуском и режимами 18A и 18C; должнику в юанях — межбанковский рынок панда-облигаций; инвестору — Stock Connect и QFII ([хаб инвестора](https://wiki.private.law/investor-hub)).

## Q/A

### Может ли иностранная компания разместиться на Шанхайской бирже?

Нет: прямого листинга иностранного эмитента на SSE и SZSE не существует — Закон о ценных бумагах КНР знает только эмитентов, учреждённых по китайскому праву. Формально открыты два обхода: CDR по механизму взаимных расписок с биржами Великобритании, Швейцарии и Германии, которым за семь лет не воспользовался никто, и red-chip от 10 млрд юаней.

### Какие требования на STAR Market по пятому стандарту листинга?

Ожидаемая капитализация не менее 4 млрд юаней, прибыль и выручка не требуются вовсе; нужны одобрение продукта госорганом, для фармацевтики — препарат во II фазе испытаний. Стандарт был заморожен с июня 2023 г. и реактивирован пакетом CSRC «1+6» 18 июня 2025 г.

### Сколько стоит IPO в Китае и сколько времени занимает?

Средние расходы — 80,6 млн юаней, или 11,15% привлечённого объёма, из них около 70% — андеррайтинг и спонсор (183 размещения, январь 2025 — 17.06.2026). Сроки от приёма заявки до листинга: Main Board — 193 дня, STAR — 403; полный горизонт — 2,5–4 года.

### Что изменил филинговый режим CSRC 2023 года для GDR?

Он превратил GDR из быстрого канала в полную регистрационную процедуру: отменён «зелёный коридор», введены порог капитализации A-акций 20 млрд юаней за 120 торговых дней и требование листинга от года. Документы подаются в CSRC в течение трёх рабочих дней после подачи зарубежному регулятору, цена ограничена 90% средней цены закрытия за 20 дней, конвертация запрещена 120 дней. Итог — 16 отзывов заявленных планов за 2023–2024 гг.

### Может ли иностранный инвестор купить акции STAR Market?

Через Stock Connect — только если он квалифицируется как институциональный профессиональный инвестор, несмотря на включение доски в механизм с 1 февраля 2021 г. Альтернативы — QFII/RQFII, где квоты отменены с 1 ноября 2020 г., либо фондовые обёртки.

### Можно ли выпустить облигации в юанях на Шанхайской бирже, будучи иностранным эмитентом?

Юридически да, практически — почти никто: на биржу приходится около 0,7% выпуска панда-облигаций 2026 года против 99,3% на межбанковском рынке. Заметный биржевой прецедент — РУСАЛ, март 2017 года.

> 🍓 Шанхайская биржа не является площадкой для иностранного эмитента: прямой листинг закрыт нормативно, восточное плечо CDR не использовано ни разу за семь лет, биржевой панда-маршрут собирает менее процента юаневого долга нерезидентов. Китайский бизнес идёт на SSE или STAR по цифрам стандартов, ужесточённых в апреле 2024 года, с горизонтом 2,5–4 года и издержками около 11% объёма. Офшорный холдинг с китайскими активами возвращается на STAR как red-chip от 10 млрд юаней капитализации, при VIE — через CDR. Иностранный капитал заходит сюда инвестором, а не эмитентом. Всё остальное решается в Гонконге.

---

## Factual claims

- SSE на 31.12.2025 — 2 340 компаний и 64,78 трлн юаней капитализации, SZSE — 2 887 и 43,24 трлн, Пекинская биржа — 288 и 0,87 трлн (Baker McKenzie).
- Регистрационная реформа (注册制) распространена на все доски 17 февраля 2023 г. (CSRC Шанхай): содержательную проверку ведёт биржа — приём, раунды вопросов (问询), Комитет по листингу, — CSRC регистрирует за 20 рабочих дней.
- Пять наборов критериев ст. 2.1.2 Правил листинга STAR — единственная в КНР конструкция, где капитализация замещает и прибыль, и выручку целиком.
- Пятый стандарт и STAR Growth Tier — главный сюжет 2025–2026 годов.
- Гонконгский порог прибыли — по гл. 8 Правил листинга HKEX: тест прибыли действует в редакции с 01.01.2022, остальные требования главы с тех пор пересматривались не раз.
- Подготовка, 12–24 месяца.
- Отказы, 2024–2026. За 2025 год принято 300 заявок, листинг прошли 115 компаний, прекращено 108, из них 101 — добровольный отзыв, на 75% меньше, чем в 2024-м (Sina Finance).
- Пилот инновационных предприятий и red-chip опирается на Уведомление Госсовета 2018 № 21 и объявления CSRC 2020 № 20 и 2021 № 20 (CSRC).

---

Источник: wiki.private.law — юридическая база знаний private.law. При цитировании указывайте канонический URL страницы.
Консультация юриста: https://t.me/private_law_bot